THE LEX COLUMN: 礦業併購三法則

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礦業也許是世上最簡單直接的行業，工序就只有開採、運輸及銷售；但商品價格過去十年節節上升，卻令這個行業由平平無奇變成炙手可熱。吸引力提高，追求者自然就接踵而來。

根據Dealogic的數據，去年公布的礦業併購交易總值1700億美元，較十年前的水平高出3倍。儘管必和必拓及力拓三年前的天作之合最終未能成事，但嘉能可（805）與Xstrata的合併方案再次令市場雀躍萬分，猜測哪家礦商又會傳出喜事。

不過，投資者必須保持冷靜，謹記關於環球礦業交易的幾條金科玉律。首先，成本協同效益難以實現。雖則當中亦有異數，例如「二拓」在澳洲皮爾巴拉（Pilbara）的鐵路及港口營運重疊，合併後有望節省逾100億美元成本，單是這點就有理由支持合併。不過，絕大多數礦場都各散東西而且互不相連。

另一考慮因素是商品價格。不要理會收購一方東拉西扯，說什麼長線需求及中國市場，也不要聽信拒絕收購建議的一方，聲稱作價未能反映「強勁的基本因素」。實則無論上述因素有多利好，理應已全面反映於雙方股價之上。

話雖如此，市場卻並非永遠是對的。近期例子顯示，礦業資產成交價大多偏低。但此情況可以短時間內逆轉，由此亦引伸第三條金科玉律：投資者應着眼所謂的「一級資產」，亦即具規模、已上軌道或管理完善的礦藏，能以最低或接近最低邊際成本開採特定商品，只有這類資產才能在逆境時繼續賺取利潤。

Xstrata等礦商就是憑一級資產，達致逾30%的毛利率。但由於處於不同生產階段的項目眾多，該公司去年的資產回報率只有單位數字。說到底，礦業仍是一門既艱苦又不中看的生意。

譯自THE LEX COLUMN

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