THE LEX COLUMN: 重返現實的嘉漢林業

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債券投資者太着意於「收入是虛幻，利潤是合理，只有現金才是真實」的會計箴言了。綠森集團（094）母公司嘉漢林業（Sino-Forest）已被帶返現實。

急於囤積現金

嘉漢未能在限期內公布業績，押後發表欺詐指控的最終調查報告，並將無法支付一筆利息，因此嘉漢正在考慮還有什麼出路。但可惜，可供嘉漢選擇的方案有限。

不按時支付1000萬美元的利息，應該會觸發債權人發出違約通知，一場官司由此展開，已是最好的情況。更重要的是，如果嘉漢能按時支付這筆小額利息，是有可能安撫一下投資者的，但公司現在決定連這麼小的金額都不支付，強烈顯示嘉漢亟欲囤積現金。

這個決定，就令嘉漢行政總裁馬澤巽（Judson Martin）上周樂觀的語調變得耐人尋味了。他當時告訴彭博，該公司的「流動性強勁」，在銀行有近6億美元的現金（根據上月的調查報告，應該是5.71億美元）。澳盛銀行（ANZ Bank）信貸分析員認為，扣除調動受限制的資金和中國實體單位持有的現金後，嘉漢實質僅有2.06億美元不受限制的離岸現金。

嘉漢林業一直在「燒錢」，去年的自由現金流為負9億美元。今年的燒錢速度放緩，但該公司的現金仍在流失：截至上月持有的5.71億美元現金，還不及去年同期持有現金的一半。

債價低處未算低

嘉漢的未償還債券總值18億美元，這些債券的市價約相當於債券面值的四分一左右。評級機構標準普爾指出，基於涉及的債務規模，一旦嘉漢債務真的違約，將成為日本以外亞洲地區內歷來最大規模的違約事件。

有關嘉漢的公司營運尚有一些未解答的疑問，使嘉漢在不破產清盤下進行再融資變得非常困難。由於離岸債權人難以透過境內資產出售獲得償付，意味萬一該公司破產，債權人能取回四分之一的投資，都已經是十分樂觀的估計了。

譯自THE LEX COLUMN

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■嘉漢債券的市價目前約相當於債券面值的四分一左右 （彭博圖片）