THE LEX COLUMN 2013年9月13日

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2013年9月13日

THE LEX COLUMN
巴克萊為雷曼倒閉乾杯

對英國大行巴克萊而言，每個雷曼兄弟倒閉的周年紀念都是值得乾杯的日子，而不是為那些過去而傷感惋惜，儘管對其他大部分人來說，雷曼倒閉標誌着一個特別時刻：一場銀行界小火災失控變成難以撲滅的大火，令經濟變成煉獄。

搖身一變成大行

不過，大火之後緊接着的是賤價大甩賣，而當時巴克萊有足夠的財力和足夠的精明去掏出支票簿。雖然巴克萊近日面對不少問題，例如操控倫敦銀行同業拆息（Libor）的醜聞，業務重組等等，令人很容易忘記該行在5年前買下了雷曼破產後剩下的資產，然後搖身一變成為投資大行。

巴克萊以低至2.5億美元的價錢，買入了雷曼的投資銀行及資本市場業務（此外還投入了15億美元興建企業總部和兩個資訊中心，同樣物超所值）。金融資訊公司Dealogic的資料顯示，在2007年，單是雷曼的債券及股票包銷和併購顧問業務便帶來了40億美元收益，在全球排名第九。雷曼並沒有高盛的地位那麼高，但要知道巴克萊那時候是投資銀行界後來者，尤其是在美國市場。

美銀錯在太心急

2008年是收購問題銀行的好機會，但貝爾斯登（Bear Stearns）只算小魚，而美國銀行（BofA）一心只向著美林。可惜美銀行政總裁劉易斯（Kenneth Lewis）當時沒有耐心，一早便買入了美林所有資產，並承擔其全部債務，而不是等到美林真正「翻肚」再挑選最值得的資產來買，現要後悔也太遲。

在2012年，巴克萊的投資銀行收益排名全球第八，比2007年雷曼的排名高了一位。投資銀行也成了巴克萊最大的業務環節，盈利達到40億英鎊，比零售及商業銀行業務高出10億英鎊。

巴克萊股價從2010年至今上升了11%，落後於摩根大通的30%，但是表現勝於美銀、滙豐（005）、高盛和摩根士丹利。這真是個值得慶祝的周年紀念。

譯自：THE LEX COLUMN

版權所有：FINANCIAL TIMES



■雷曼倒閉本來只時銀行界一場小火，最後卻演變成經濟煉獄，而巴克萊成功「趁火打劫」，在雷曼大甩賣中得到投行及資本市場業務，搖身一變成為投資大行。 （彭博圖片）

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2013年9月13日

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開發油田 愈大愈危險

由「錢都不見了」變成「錢都在這裏了」？位於裏海的Kashagan油田一直面對工程延誤和成本超支的問題，令外界認為他最終會成為「把錢倒進溝渠」的最佳體現。

Kashagan油田在13年前被發現，是哈薩克最大的油田，到目前為止投入的發展成本已經接近500億美元。油田周三開始正式營運，意味所有花掉的時間金錢都可能得到回報，而持有並經營它的重量級財團終於可以鬆一口氣，然而，這個巨大投資所產生的回報可以是細小的。

重量級財團的成員包括美國的埃克森美孚（ExxonMobil）、荷蘭的蜆殼（Shell）、法國的Total、意大利的Eni、日本的Inpex和哈薩克國營石油公司KazMunaiGaz，而中石油（857）上周宣布入股。

財團由這麼多重量級公司可能是工程延誤的原因之一，但更重要的問題是開發Kashagan油田所需要的技術，財團需要作出龐大的基建投資，而且要多次與哈薩克政府重談合約。這就是地質學、政治和企業官僚主義撞在一起時會發生的事。

財團內規模最大的成員各自向Kashagan油田投資了大約80億美元，而能否取得回報主要視乎油價格的表現，如果油價是每桶85美元，回報可能有10%以上，但肯定比預想低，因為該油田本來預期能夠在2000年代中期開始營運。當然，部分財團成員有更大的財力應付這個問題，但Kashagan油田凸顯了這種規模巨大的工程，帶來愈來愈多的扭曲風險／回報不平衡。

的確，只有世界最大的石油公司才能成功啟動Kashagan油田，但即使是如此龐大的工程也很難提升超級石油公司的基本業務表現，除了增加石油資源儲備外。大石油公司之所以失去營運及財務動力，很大原因是巨大工程的回報低。Kashagan油田很多方面來說是個劃時代的工程，但也是低回報的典型。

譯自：THE LEX COLUMN

版權所有：FINANCIAL TIMES



■Kashagan油田開發計劃規模異常龐大 （彭博圖片）

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2013年9月13日

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Verizon新債值得期待

每當要下注時就會發現，其實我們對債券市場的看法原來是錯的。很多人覺得牛市已經過去，利率正在上升，而企業和投資者都在擔心槓桿過高的問題，諸如此類，然後Verizon走出來，想從美國市場集資近200億美元，接着，投資者空投了490億美元。

這家美國第二大流動電訊商打算從其他市場，籌集向英國沃達豐（Vodafone）收購Verizon Wireless餘下股權所需的資金。如果之前的價格報道正確的話，這次交易將令Verizon每年平均貸款利息支出由23億美元增至差不多50億美元，而且會令淨債務與Ebitda比率（稅息折舊及攤銷前利潤）上升一倍，到2.5。

令人驚訝的是，這種轉變其實不會令Verizon的平均貸款利息增加多少：公司債券孳息平均預料在5厘左右，這並不是因為Verizon推出很多浮息債券或短期債券。將推出的債券中浮息比例不到十分之一，而加權平均年期為16年。賺錢機會來了。

投資者投入那麼多賭注不只是非理性亢奮那麼簡單。全面控制Verizon Wireless將令Verizon有足夠的現金流每年減債50億到60億美元，即使計入利息開支增加和新股派息。

Verizon新債券的回報比現有債券及其他公司的可對比債券高，而且規模龐大，意味流動性也強。對那些擔心銀行交易存貨減少令流動性緊縮，或要根據長遠預測來投資的基金經理來說，這是很吸引的。

不過現實仍沒有改變：投資者向Verizon新債投入49億美元，打賭的是利率不會進一步上揚。大家覺得可能嗎？

譯自：THE LEX COLUMN

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■ 全控Verizon Wireless將令Verizon有更多自由現金流減債 （彭博圖片）