[John Mauldin 跳出思維定式] 地緣經濟難掩低迷

vincen_k · 發表於 2013-6-30 21:58:30

本欄今期由筆者吾友亞馬龍（Rich Yamarone）執筆，從宏觀角度解讀政經政策的形勢，為讀者分析國際市場的最新動向。

亞馬龍一向勇於發表個人觀點，且因筆觸常帶灰暗調子，而於最近被行內冠以「黑武士」（Lord Vader）的雅號，其獨特的風格為文章分析生色不少。面對近日環球經濟發展急轉直下，亞馬龍憂心忡忡之餘，絲毫不改一貫客觀搜證、審慎分析的本色，更從《彭博橙皮書》（Orange Book）中精選各界精英評論，與讀者分享。

橙皮書中的觀點，摘錄自亞馬龍與標普500指數各大企業總裁、財務總監的電話會議內容。由於其中評論多來自業界重量級人物，橙皮書已成為關注美國商界動向者必讀的參考寶典。綜合輯錄於橙皮書中的企業總裁評語，對今年經濟表現大致看淡，加上今年美國GDP增長已預計會低於2%，既無形中印證了其他消息來源的觀點，亦可見未來市場走勢波動在所難免。

下文作者為彭博首席經濟師亞馬龍（Rich Yamarone）。

環顧近日環球大市發展，在新興國家市場正陷於一片混亂之際，本已捲進衰退漩渦的歐洲經濟更漸見泥足深陷。區內各國財政部長正窮於應付一波未平、一波又起的銀行業危機。土耳其社會局勢一片山雨欲來的迹象，而世界各國央行及政府則無所不用其極，紛紛採取不同程度的量寬措施，甚至不惜發動貨幣戰，但求維持市場穩定的表象。世界銀行對2013年的經濟增長預測下調至2.2%，尤低於2012年2.3% 增幅的表現。

衰退周而復始

經濟狀況各個環節轉壞只是遲早的事。在經濟表現疲弱的情況下，環球股市大幅攀升至空前高位，根本無法持續。商品研究局（Commodity Research Bureau；簡稱CRB）指數與標普500指數一向互相影響，曾是市場與經濟平衡發展的可靠指標；去年12月兩者卻走向各異；不過，目前標普指數又正回復到與商品價格走勢同步的常態，與CRB指數雙雙下滑。

今年首季，美國GDP經季節調整按年增幅為2.4% ，較去年同期增加1.8%。在未有足以拖垮大市的因素出現之前，美國經濟暫時可望以現時的步伐緩慢發展。

值得注意的是，近期市場上展現出種種下滑迹象。

美國的工業生產增長於2010年中衝上頂峰（8.5%），現已回落至1.95% 的水平，正是跌破衰退界線（2%）的又一指標；事實上，製造業又再掀起一片裁員潮，而地區聯儲銀行的製造業指數表現依然乏善足陳。近五周以來的按年電力產出持續下跌，今年4月，除飛機以外非國防資本財交貨量更驟跌1.5%，為次季表現埋下隱憂。

回顧美國近十次經濟擴張期，每次平均歴時五年零半個月，而最近一次復蘇期展開至今已經47個月，加上增長步伐正徘徊於歴史衰退界線，經濟隨時出現萎縮亦不足為奇。假若股市拋售潮並非由「五月賣，走得快」（Sell in May and go away）的傳統效應引起，而是經濟回軟的表現，則早已臨深履薄的環球經濟，就更會隨時陷於下滑之勢。

悲觀情緒蔓延

今年第二季經濟表現呆滯，起步維艱，令人聯想到數據調整對經濟形勢，以至商業周期勁度及轉捩點有何影響。多蒙投資顧問公司Chilton Capital Management 提供有關資料，2008年第四季美國GDP最初預期跌幅為3.8%，後來先後經過九次調整之後，實際數字最後竟為 -8.9%。

今年7月31日，美國經濟分析局將調整國民收入總值帳目（National Income Product Accounts），其中包括GDP報告。不妨大胆假設（想亦不致過於無稽），要是2012年最後一季美國GDP增長竟由先前0.4% 變為 -0.5%，而2013年首季GDP增長又由2.4% 下調幾個基點，滑落至1.8%，而目前季度更出現負增長，則情況又會如何？到時經濟重陷衰退之說會否不脛而走？美國政府會否正式宣布經濟陷入衰退？經濟周期研究所（Economic Cycle Research Institute；簡稱ECRI）之輩會否被視為英雄？華爾街一族可會一面倒看淡後市，而投資者又會否紛紛昂然加入淡友行列？種種問題，兩個月後自有分曉。

根據彭博對82名經濟師的調查所得結果，美國GDP繼2012年錄得2.2%的增長之後，只可望於今年增長1.9%。以歴史標準而言，如此經濟增長可謂低迷至極；自1948年以來，除卻一次例外，每次如此低迷增長都落得經濟衰退下場。我們預期會有多幾位華爾街經濟師加入淡友之列。一如聯儲局主席貝南奇今年預料不會出席於懷俄明州傑克遜霍爾（Jackson Hole）舉行的聯儲局年會，長期大淡友、加拿大財富管理公司Gluskin-Sheff首席經濟師兼策略師羅森伯格（Dave Rosenberg）恐怕或將缺席我們的淡友派對，可謂同樣掃興。

至於勞動力市場，復蘇表現亦未見理想，4月份美國非農業就業人數為1.35億，與2005年底數字相若。單以就業人數而言，美國近十年來就業情況一直未見改善，可與日本「迷失十年」相提並論。隨後數十年間，恐怕亦會與日本同病相憐。美國對就業問題既然一直解決無方，情況只會原地踏步自不待言。

上月新增的175000個非農業職位之中，約有96300個屬極低收入工種，其中零售佔27000個、臨時工25600個、消閒及服務業43000個。上述工種之中又以消閒及服務業與零售業時薪最低，分別為11.76美元與13.92美元。美國經濟規模雖仍執世界牛耳，但就業者待遇微薄比例如此之高，實在難以寄望經濟顯著復蘇。

美國經濟復蘇的最大障礙，始終在於工資水平持續呆滯甚至下降；畢竟收入才是經濟復蘇的最大關鍵。

收入不振死結

實質可支配個人收入，亦即經通脹及稅務調整後可供消費者支配的數額，4月份微升0.1%，較去年同期僅增1%。在收入普遍微薄的情況下，美國人開支升幅亦僅為0.1%，較2012年4月增加2.1%。美國實質可支配個人收入向有3.75% 的增幅【圖1】，以致開支增長亦見可觀。但若收入增長持續低迷，而經濟又只能橫向發展，可見就業增長前景實在難望樂觀。

美國農業部數據顯示，增補營養扶助計劃（Supplemental Nutrition Assistance Program）的受助者，亦即一般所謂的「食物券」（food stamp），申領人數已超逾4700萬。自2009年6月衰退終結以來，食物券的申領比例已激增30.8%。相較之下，同期就業增長僅得3.8%，未免瞠乎其後【圖2】。

從《彭博橙皮書》中所輯錄的商界評論，更讓人感到經濟逆風正從四方八面刮起。

《彭博橙皮書》「信心指數」已持續18個星期低於50點水平，顯示經濟呈現萎縮迹象。商界評語一貫地反映出營商環境持續低迷【圖3】。

消費業界普遍看淡經濟前景，從下列機構評語可見一斑。

Denny’s：「公司去年錄得空前業績，但本季卻又面臨重大逆風。公司顧客本身，亦面對工資稅、油價負擔加重，以及入息稅退款延誤影響。因此，公司終於在近兩年來首次錄得季度集團同店營業額虧損。」

Shoe Carnival：「美國政府在稅務政策上猶豫不決，而又提高工資稅預扣稅率，因而對消費者的消費意欲即時構成影響。稅局將遞交報稅表期限延至1月30日，亦對公司在該季最後十天的營業額構成即時打擊。」

華府施政拖沓，加上從衰退中復蘇緩慢，而財政措施又諸多限制，對多家公司造成不良影響。除卻航空及國防工業以外，各行各業難免籠罩於聯邦政府「強制削支」（sequestration）陰影之下。

Hertz Global Holdings：「今年4月，公司在美國境內的汽車及設備租賃業務，由於遇上假期，而又受到『強制削支』的初步影響，表現疲弱。政府訂單方面，本月更錄得雙位數跌幅。至於業務來源包括政府的商業客戶，其商務行程開支則見顯著削減。」

聯合包裹（UPS）：「雖然預期美國經濟有所增長，但今年首季受到加稅以及『強制削支』等因素影響，實際增幅頗為有限。加上預計GDP增幅僅約為2%，對今年GDP增長將會構成障礙。」

地緣效應關鍵

國際方面，綜觀《彭博橙皮書》評論重點，亦可見頗深疑慮。

Sealed Air：「法國人自然關心法國經濟。無奈法國已走上西班牙、意大利的經濟路向，與德國背道而馳；公司設備以及器材業務表現都足以證明這一點。」

Cooper Tire & Rubber：「以中國經濟增長步伐而言，持續較近期歴史水平為低，歐洲經濟更是停滯不前。種種挑戰，已導致公司貨運量較去年首季下跌8%。」

麥當勞：「在國內經濟持續低迷、快餐業（Informal Eating Out，簡稱IEO）營業額下滑、消費者精打細算等因素影響下，日本境內麥當奴的業績表現自然受到打擊。今後日本店將隨時調整營業策略，以加強增值服務，並推出新產品，以期帶動長期盈利及客流增長。」

世界各國央行現在紛紛大唱量寬之歌，以致投資者竟然甘於相信日本央行不惜耗資1.4萬億美元行量寬之策，將有助於消沉數十年的日本經濟重獲生機。但正如美國著名鄉謠歌手Tanya Tucker那首金曲名句：「如今做對了，卻也為時已晚。」（It's a little too late to do the right thing now.）

事實上，收入與工資是解決眾多經濟難題的關鍵。除卻影響信心、開支、企業盈利、招聘等明顯作用之外，收入與工資也足以左右政策的釐訂。平均時薪一日受滯脹（disinflation）與通縮壓抑，聯儲局始終須全速推行量寬，而難以在短期內收韁。

各方論者已紛紛指出，美國經濟復蘇力度受到地緣動蕩因素威脅。單從經濟層面而言，作為帶動總體需求的最大原動力，美國消費者也許對海外發展趨勢無動於衷。但作為投資者，即使面對塞浦路斯、敍利亞，以及任何其他經濟小國的動蕩局勢，都必須時刻提高警覺。

今年是中國十二生肖中的蛇年，美國經濟史上近十次遇上蛇年（1893年、1905年、1917年、1929年、1941年、1953年、1965年、1977年、1989年、2001年），一律凶多吉少，其中包括兩次經濟衰退（1953年、2001年），兩次經濟大蕭條（1893年、1929年）；其餘年份則遭遇重大災劫，例如美國先後參與兩次世界大戰（1917年、1941年）。蛇對人類的威脅向來不宜忽略，一不留神，隨時有被毒蛇突襲的風險。

■美國工資水平持續呆滯甚至下降，是經濟復蘇的最大障礙。（路透圖片）