畢老林: 日本廿載有板睇 歐洲翻身望來世

vincen_k

5月14日，周一。我知，這條題誇了一點，但今天讀了雷鼎鳴教授〈法國大選後的擴張政策能否救歐洲？ 〉，深覺日夕為債煩為債憂，緊縮又死擴張更弊的歐洲，如果可以像日本那樣「hea下一年hea下又一年」，餓唔親飽唔死地捱過二十多個寒暑，已算不賴。這一筆，文內再談。

惜借抑生意難做？

內地上周末宣布，調低存款準備金率（RRR）半個百分點，港股擺定個勢借消息反彈，可惜A股反應差不升反跌，上證綜指收市挫0.6％。股民愈來愈醒目，知道內地信貸環境不能單看RRR，必須瞻前顧後一眼關七，睇埋國際收支數據、人行公開市場操作等因素，加加減減拉上補下，計入所有變動方能作出流動性是增是縮的結論。

中國首季外儲增長速度僅及去年同期一半，而4月份銀行新增貸款只有6820億元（人民幣．下同），為今年來最低水平；另一邊廂，同月存款大幅流失4650億元，金額歷來第三大。倘若上月新增貸款遠遜預期，是存款大量流失牽動內銀貸存比率、縮窄了銀行的借貸空間有以致之，那麼央行下調RRR半個百分點釋出的4000億至4500億元，僅夠補回上月從銀行體系流出的存款缺口，令內銀貸存比率重返較安全的水平，對促進借貸活動未必有很大幫助。然而，若問題出在貸款需求轉弱，並非銀行惜借而是生意難做，情況便複雜得多。看內地最新公布的外貿、工業生產以至國民消費數字，軟着陸難度愈來愈大，恒指八連跌累計挫逾千五點，不能「賴晒」歐洲。

歐債危機講來講去三幅被，惟歐股甫開市即跌個一仆一碌，西班牙十年期債息重上6.2厘水平，返回去年12月歐洲央行首輪LTRO前的高位。希臘正在盡最後努力籌組聯合政府，但看情況好嘅唔靈醜嘅靈，擇日重選勢所難免。行到這一步，市場對希臘脫離歐羅區（Grexit）這個可能性已不再忌諱，專家正忙於為事件一旦發生的政經後果左計右計。

緊縮死擴張更弊

文首提及科大經濟學系主任雷鼎鳴周一於本報A21頁發表的大作，文內對法國政壇變天、社會黨上台後改弦更張，圖以擴充政府開支刺激經濟，作出了十分負面的評論。老畢看到的卻是，節衣縮食量入為出力求削赤，跟政治自殺並無兩樣；迎合選民意願，不減開支不削幅利，依雷教授的分析，法國和其他「祖宗生性」歐洲大國的經濟只會愈走愈歪，擴張性政策既必然加深高稅制高福利國家的結構性問題，律人以嚴待己以寬，更會令被迫勒緊褲頭過日子的希臘及其他「歐豬」，對法國一類核心大國無名火起恨上加恨，於維繫歐洲一體有百害而無一利。

雷公之見合情合理，但正如教授所言，政府開支對刺激經濟的乘數效應因人因地還因資金投放於什麼項目而異，不能一概論之。然而，日本泡沫經濟破滅二十餘年的第一身經歷，足以說明不斷增加政府開支對刺激經濟效用相當有限。雷鼎鳴在文中提及一個數字，令老畢大感興趣：2010年，日本公債對GDP比率高達220％，遠超上世紀九十年代初約六成的水平。

這個數字有何特別？日本資產泡沫於二十世紀八十年代末、九十年代初爆破；雷鼎鳴提及的日本公債對GDP比率約六成水平，發生的時間自然是泡沫經濟破滅後的首數年。

無獨有偶，歐洲央行經濟學家於5月份發表的月報中，在歐日之間作了一個適時而有趣的對比。以股市見頂的一年作比較基準，日經平均指數「爆煲」後的四年半（十八個季度），日本GDP與1990年初相比仍錄得7％增長。反觀歐羅區，Euro Stoxx 50指數於2007年第二季見頂，四年半即十八季後，歐羅區GDP較2007年次季萎縮約1％【圖】；若跟2008年GDP峰值水平相比，歐羅區經濟更收縮了2％！

雷教授文中提及的日本公債對GDP比率，歐洲央行月報亦有交代。東瀛資產泡沫爆破四年後，日本政府欠債相當於該國GDP 77.3％，跟1989年的67.3％比較，剛好增加了10個百分點。

歐羅區又如何？2007年底成員國整體公債佔GDP比率為66.4％，2011年底上升至88.1％，四年間劇增21.7個百分點，雙倍於日本泡沫爆破後首四年的債務對GDP升幅。

歐比日更「濕滯」

歐洲央行的統計似乎說明，日本泡沫灰飛煙滅初期，政府通過財政開支拉動增長效果不錯，惟隨着歲月流逝，政府投入經濟的資金愈多作用愈微，成本大而回報低，以致今時今日公債對GDP比率高達220％，經濟仍舊一沉不起半死不活。

值得注意的是，日本於1997年亞洲金融風暴期間曾調高增值稅（VAT），試圖改善財赤減輕債負，與雷公文內提及的「加稅還債」意義一般。此舉對日本經濟是否造成負面乘數效應，令之前數年財政政策刺激經濟的效用一筆勾銷甚至得不償失，要由經濟學家來判斷。老畢只知道，眼前的歐洲，比日本當年更加「濕滯」！

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2012年5月14日

雷鼎鳴
法國大選後的擴張政策能否救歐洲？

法國大選，薩爾科齊以輕微票數敗給奧朗德，失去總統寶座。

薩爾科齊在經濟政策上較為接近德國，願意向希臘等財困國家貸款，前提是這些國家的政府要節衣縮食以求削赤。在法國本土，薩爾科齊一樣推動緊縮政策，他廢除了一些稅務優惠，凍結了政府開支，希望在2013年達到政府財政赤字佔GDP低於3％的目標。

事實上，法國財政赤字亦的確從2009年佔GDP的7.5％下降至2011年的5.8％，但失業率一直在9％以上的水位徘徊。奧朗德的主張與薩爾科齊南轅北轍，他主張政府擴充開支，以圖刺激經濟。但增加開支的資金從何而來？他希望可以向銀行及富人加稅，不夠的自是要靠擴大赤字，政府發債來解決。

政府開支非免費午餐

究竟緊縮還是擴張政策對法國及歐洲最有利？從選票來看，稍多於半數的法國選民似乎不願再過紮緊褲頭的日子，但從股票市場的初步反應看來，各國對法國新政府的政策成效並不樂觀。

這種態度不難理解，法德等國要希臘緊縮，否則不提供貸款救急，但現在法國自己也要做「大花筒」，其身不正，如何有資格做希臘的榜樣？希臘若胡來，赤字不減反增，誰敢保證歐洲經濟不出事？

兩種政策誰對誰錯，並非靠選民或市場的反應來衡量，而是靠謹慎的理論分析及實際證據去判辨。歐羅區經濟的前景自然也受到法國新經濟政策的影響。

用經濟學的語言來描述法國的政策取向及其後果，不外乎是等於要找出財政政策的「乘數效應」有多大。

假如政府增加了100元的開支，GDP受到刺激，因而上升了150元（或其他數字），乘數效應便是1.5，但假如GDP毫無反應，乘數效應便是零。乘數效應愈高，愈表明擴充性的財政政策能有效地把經濟帶出困局。

不過，我們不能忘記，政府的開支不是免費午餐，增加開支後，政府有三種方法去支付。

一是通過印鈔票，但這會引致物價上升，人民所擁有的貨幣購買力下降，等於向他們徵了稅。二是立時加稅，但這又會部分或全部抵消了增加開支所帶來的刺激。三是靠借債來付款，但債務將來總要連本帶息歸還，它只是把今天的稅收延遲徵收而已，與現時加稅並無本質上不同。

長遠效益須高於成本

按照一些入門的經濟課本所說（研究生課程的課本則鮮有如此膚淺），凱恩斯式的乘數效應遠遠大於1，其解釋是人民往往把部分收入儲蓄起來，不全部消費，以致社會中部分資源投閒置散，未能用以繼續生產。若政府把人民的資源通過抽稅取走，再替天行道，代他們把這筆錢用光，反而可減少投閒的資源，增加生產與收入。

但在現代社會中，儲蓄起來的資產，不會有如把金錢財寶埋地三尺般，不作使用，而是都通過存款於銀行或購入股票等手段轉作投資，既然市場早已把可用的資源都運用着，政府的所謂刺激，自然作用有限。而且政府用錢往往效率低企，已是眾所周知。

究竟政府的財政開支對GDP有多大的影響？這問題並無簡單答案，因為它受到多種因素影響。我素來不相信政府開支有什麼宏大效果，但亦絕不同意政府開支一定無用，這要視乎它把錢用在什麼項目上及怎樣使用。

例如，我一向認為政府建造機場的第三條跑道及建高鐵符合成本效益，其代價雖高，但效益更大，所以值得進行。但眾所周知，各國政府的大白象工程，比比皆是，這又說明政府選擇項目時，往往受政治考慮所影響，造成浪費。由此觀之，我們只應有一個標準，就是某項目的長遠效益是否高於成本，而不是抽象空洞的說政府應否用錢。

又再舉一個例子。政府替公立圖書館買書，會對GDP造成什麼後果？圖書館多了藏書後，每一本書都可能有多位讀者閱讀，他們便可省掉開支，不用到市場中買書，賬面上的GDP於是減少。但這等於公立圖書館不應買書嗎？當然不是，這意味着同一本書有更多人有效使用，資源使用的效率更高。

美國乘數效應受質疑

奧巴馬政府在三年前用7000多億美元刺激經濟，當時他的團隊假設乘數效應是1.5，這個假設後來備受質疑，因為美國政府的確拿不出什麼根據去支持這個假設，美國失業率至今仍居高不下，完全違反三年前奧巴馬團隊的估計。

但奧巴馬卻有一樣政策十分正確，便是把資助科研的開支增加一倍，以保美國生產力的進步。這新增的科研開支是否被合理運用，我們很難有確實答案，但與英國相比，卻又有其道理。

英國厲行緊縮，這本來正確，但英國政府又大幅削減教育開支，以致其學者四散奔逃。我們去年便成功把劍橋的經濟系主任招聘過來，正是利用了英國緊縮政策中的錯誤。

中國2008年底也用了4萬億元人民幣搞刺激，但正如我在本欄多次分析，這筆資金用得倉卒（事實上不能不倉卒），以致後來負面影響層出不窮，去年資金鏈斷裂及國進民退等問題都與此有關。

擴張性政策得不償失

量度乘數效應的實證研究數不勝數，方法也十分多樣化。以其質素作判斷，我認為哈佛的巴羅（Robert Barro），以及奧巴馬前白宮經濟顧問委員會主席羅馬（Christine Romer）及其丈夫David Romer的研究，較為可信。

巴羅是老朋友，他的嚴謹我一向知之，他用了美國第一、二次大戰，韓戰及越戰期間軍費大幅增加後對GDP的影響作出估算，他發現開支的乘數效應只有0.6至0.8左右；換言之，政府增加100元的軍費開支後，社會的產量在兩年內可增加60至80元。

但這些開支需要在戰後徵稅支付，巴羅又算出每新增100元的徵稅，GDP便下降110元，即稅收的乘數效應是負1.1。既然現在多用了100元，GDP短線只能增加80元，將來加稅還債時GDP又要下降110元，所以巴羅的結論是擴張性的財政政策得不償失。

至於羅馬夫婦，他們是研究自1945年以來美國徵稅對GDP影響極負盛名的權威，他們發現，稅收的負面乘數效應比巴羅的1.1大得多，這便說明政府在徵稅還債時，GDP所受到的壓力絕不可輕視。

不過，羅馬女士從未做過政府開支方面的學術研究，但她進入白宮後，卻又可能因政治壓力而要無根據地（而且違反了一大堆其他的嚴肅研究結果）假設開支的乘數效應是1.5，這是使人遺憾的，政府工作對很多學者並不適合。

我們若對上述的估算不明所以，仍可參考日本的例子。日本經濟已停滯二十多年，它會坐以待斃嗎？事實上，它的財政刺激政策層出不窮，在九十年代初，日本政府的欠債佔GDP只是六成左右，但到2010年，已達GDP的220％。這筆新增的巨額債務從何而來？這當然與擴充性的財政政策息息相關。經過二十多年在日本的長期考驗，擴張性財政政策的無效性，彰彰明甚。

回到法國。這是一個稟賦極為豐厚的國家，它的人民年齡中位數不到四十歲，生育率遠高於香港，並無太大的人口老化問題，教育科技都發達，遠勝香港，但以購買力平價計算，人均GDP只是香港的71％（美國政府的估算）。

多年前我在巴黎旅行時，當地的華人導遊便不停批評法國已淪為「敗家仔」、「吃老本」的國家，法籍隨行的導遊不懂中文英文，不用介紹行程，但卻可坐地分肥，收取佣金。

遊客願意付錢，原因是法國人的祖宗留下了大量文物藝術品，值得參觀，今天的法國人就算無所事事也可坐着收錢，這是我們羨慕不來的。

法國問題在花費太多

不過，若看看法國的經濟數據，便可知擴張性政策完全是走錯誤的方向。法國的國民總儲蓄率已從2008年的20.1％降至2011年的18.78％低位，即每100元收入，經人民及政府消費後，只剩下18.78元，但法國的投資率又佔了GDP的20.14％。

儲蓄率低於投資率意味着儲起來的錢尚不足以支持投資，換句話說，法國的總消費加上總投資比其GDP更大，法國早已是一個不斷透支、外貿不斷出現赤字，政府財政也是不斷赤字的國家。它的國情，顯然與需求不足毫無關係，它的問題是花費太多。

在此國情下尚以為可靠擴張性政策脫離險境，豈非做夢？至於擴張政策可否顯著降低失業？我看機會不大。法國9.1％的高失業率源自其高稅制高福利，是一結構性問題，以前我在討論歐洲問題時已談過，不贅。高開支解決不了這結構性困局。

對法國及歐洲，我不表樂觀。

香港科技大學經濟學系主任



■奧朗德主張政府擴充開支，以圖刺激經濟。 （路透圖片）


■法國人的祖宗留下了大量文物藝術品，值得參觀，今天的法國人就算無所事事也可坐着收錢，這是我們羨慕不來的。 （彭博圖片）