[John Mauldin 前沿思考] 幣制嬗變 盛衰關鍵

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筆者現正身處阿根廷北部名城卡法亞特（Cafayate），考察業務之餘，不忘趁機對這個新任教宗誕生地的南美國家多加認識。貨幣政策從來都是財經及投資界所關注的一大議題；美國可會步阿根廷後塵，在制定貨幣政策上一再走上自毀之路，這既是不少人心中的疑問，也實在是縈繞筆者心頭的隱憂。把阿根廷在這一方面的事態發展今昔對照，對世界各地當甚具參考價值；況且危中有機的道理，也同樣適用於阿根廷。

顯而易見，西班牙不比希臘，彼此經濟困境各有前因，美國與阿根廷即使位置相近，畢竟異多於同。美國雖往往在財政上作繭自縛，但卻絕對有能力避免重蹈阿根廷覆轍。所謂前車可鑑，阿根廷的種種經歷，仍有不少值得美國引以為鑑之處。

二十世紀初期，阿根廷由於農地廣濶、土壤肥沃，因而在國際上富甲一方。1913年，該國人均GDP足與法、德兩國媲美，即使與美國亦相差不遠。可惜，及至1950年，阿根廷人均GDP卻插水式急跌，甚至不及美國一半的水平。

阿根廷披索隨之大幅貶值；通脹在上世紀70年代一度高達5000%。1975年至1991年間，物價調升了20億倍，每年增幅超過300%。1983年，在國基會敦促下，該國推出新披索，與舊披索的兌換率為10000比1。而好戲還在後頭！

現成經驗教訓

梅內姆（Carlos Menem）的貝隆主義政府1989年上台，但與國基會達成的貸款協議隨即泡湯，國內通脹率隨之暴升至12000%。1992年1月1日，當時的阿根廷貨幣「奧斯特幣」（austral）改制為現行的阿根廷披索（peso）；新舊貨幣兌換率亦為1比10000；在短短10年之間，阿根廷貨幣於是以驚人之數兩度大幅貶值。同年，阿根廷披索亦開始與美元掛鈎。

【圖1】顯示自1936年以來，阿根廷披索兌美元的幣值走勢；注意每一橫線代表貶值幅度高達90%！

筆者初次到阿根廷是在1993年，當年該國經濟才剛從一片紊亂中逐漸恢復過來，實質人均收入在之前20年內跌幅高達20%。隨後阿根廷披索與美元掛鈎，在部分行業缺乏競爭力的情況下，導致外貿赤字逐漸增加。正如希臘目前的處境，阿根廷為求達致財政平衡，只有將工資水平貶值的出路，但此舉卻注定不得民心。於是該國隨即將貨幣與美元脫鈎，阿根廷披索應聲貶值五成。


及至2002年底，阿根廷經濟較1998年萎縮程度高達20%。短短兩年之間，該國產出下跌超過15%；披索幣值蒸發三分之二；失業率飆升至25%；收入貧窮率由2001年10月35.4%的高峰升至2002年10月54.3%的頂峰。


筆者的業務夥伴法因（Enrique Fynn）告知筆者，他從烏拉圭來到布宜諾斯艾利斯的親身經歷，表示曾在一家雜貨店聽到揚聲器廣播每小時物價的漲幅。他因為有美元積蓄，所以能夠在當地大量購物，然後乘渡輪運回烏拉圭。理財精明而手頭現金充裕的當地人，可輕易以「大平賣」的價錢在布宜諾斯艾利斯買樓甚至全國各地買地。

記得三年前到阿根廷，還覺得布宜諾斯艾利斯物價偏高；當時美元兌阿根廷披索匯價為1美元兌3.5披索。但當筆者去年11月舊地重遊，物價按照筆者的旅費標準已算合理；而卡法亞特市的物價就更便宜。筆者有朋友在當地購建居所，價格遠較美國低廉，而且質量高，又有真材實料的工匠，譬如石雕就十分精美。

筆者上周五又再重臨布宜諾斯艾利斯；目前美元兌阿根廷披索官方匯價為1兌5.5；市面匯價則為1兌7.75，更快將逼近8算。該國貨幣最大面額為100披索紙幣，現時所值還不到13美元。使用信用卡附加收費少則一成，多則兩成；但以信用卡付賬的價格本來就已經較以現金付賬的價格為高，因此，加上信用卡附加費，總消費開支額外增加四成。總而言之，在當地買貴價商品還是帶備現金比較划算。

價廉物美天堂

筆者在雷科萊塔區（Recoleta）停留，該區是市內的高檔區之一，也是旅客消閒一兩天的好去處。當地物價也可算便宜，在時尚地段一頓午餐所費也不過15美元。無意中發現的一家餐廳「佳釀館」（Sirop Folie），最後結帳連小費在內才50美元，若在美國達拉斯市或紐約同級餐廳相信就要150美元。筆者出門忘了帶滑鼠，在當地買一隻只需6美元。疏菜、芝士價格約僅為筆者在達拉斯市所付的一半。筆者在當地四出「格價」，發現即使在貴租區，若以美國的標準而言，阿根廷也實在是購物者的樂園。

在前往卡法亞特市途中，沿途有廣告牌標示一頓以雞為主菜的晚餐，優惠價才2美元。筆者跟朋友兩個人在一家高檔餐廳Vinas de Cafayate晚膳，消費也不過40美元。直至筆者在10時左右離去，這家餐廳也一直客似雲來。由此看來，雖然未經「正式」研究證實，單憑筆者的親身經歷，也足以證明阿根廷消費確實划算。

阿根廷總統克里斯蒂娜（Cristina Kirchner）又故伎重施，試行價格管制（貝隆上世紀40年代末當政時期，亦試圖操控餐廳收費，當然注定失敗）。而上次政府管制價格失敗告終是2005年的事，現時為控制牛肉價格而實施的限制牛肉出口措施，當然亦只會徒勞無功，反而在出口下降的同時牛群數量減少。至於操控麵包價格的措施，則導致小麥產量下跌。

巴西近二十年來的牛肉出口一直大幅增長，反而阿根廷雖竭盡所能操控產量和出口價格，卻未能取得任何顯著增幅。雖然阿根廷牛肉出口一度為全球之冠，但巴西目前的牛群數量，已幾乎達阿根廷的4倍，令人不禁想到究竟阿根廷因此而損失的就業數字有多少。一位當地牛肉出口的老行尊表示：「現在領先的是發達國家，其次是新興國家；然後才到阿根廷。」

【圖2】顯示牛肉出口國際排名，從中可見企圖操控價格的後果。阿根廷現已跌出世界十強，排名第11位，相鄰小國烏拉圭的牛肉出口較之高出兩倍。

阿根廷政府現時正全力展開債務貨幣化，雖然政府統計資料竭力隱惡揚善，但該國的通脹率已高達30%左右，且更續見增加。雖然當地現時市面上日用品供應仍算充足，但若政府壓抑日用品價格的措施持續下去，供應短缺只是遲早的事。

筆者趁此行機會與薩爾塔省參議員羅梅羅（Juan Carlos Romero）詳談。這位參議員六十出頭，徹頭徹尾一派守舊派的作風。他曾在1995年至2007年間出任該省省長，亦曾擔任參議院副主席，更曾獲提名為總統候選人，在商界也極為吃得開。筆者上次到訪阿根廷就曾跟他見面，與他及其子胡安─謝貝斯蒂安（Juan Sebastian）一見如故。

這次筆者向他表示，對當地物價及通脹情況感到驚訝；去年11月筆者在雷科萊塔區時，當地有70萬人沿市中心七月九日大道（9 de Julio Avenue）遊行示威。這條以該國獨立日命名的大道，是全球最闊的大道，沿途景觀果然壯麗。無奈大遊行過後，情況就更每況愈下。筆者問羅梅羅可知現在上映的這齣「電影」何時才會劇終，又為何未能及時制止？以下就是議員的答覆：

阿根廷人從不愛聽壞消息；意大利總理蒙蒂（Mario Monti）為意大利選民帶來壞消息，結果只獲得9%的選票而黯然下台。阿根廷的官僚主義已經失控，日後只會繼續膨脹，不斷增加政府開支；部分企業所獲的政府資助，數額異乎尋常。

自從現屆政府在上次危機中臨危授命以來，權力現已集中於總統及少數當權者手中，像美國慣見的種種足以制衡政府的力量，在阿根廷根本不存在。兩大黨均投票通過將退休金國有化的議案。政府向廣大群眾大派社會福利和補貼，受惠的廣大群眾投桃報李，投票支持政府繼續「派糖」。

羅梅羅又說：「在阿根廷，我們可以不斷犯同樣的錯誤，而又不會產生任何足以帶動變革的力量，何解？因為人人都相信國家可以滿足國民的需要，包括就業、福利，以至一切所需。」他相信這也許是西班牙殖民時期的遺風，當年西班牙國王掌握控制阿根廷的大權，一度成為阿根廷一切權力和特權的來源。

迷途可會知返？

雖然阿根廷航空公司（Aerolineas Argentinas）現時每日虧損200萬美元，但阿根廷國民依然相信國營方式仍較私營方式有利。阿根廷人並無「民有」（國民是國家主人）的觀念；政府只被視為專為解決問題和照顧人民而設的機構。該國兩大黨及大部分選民似乎都同意「國有」制度勝過「私有」制度。部分私營企業仍得以自由營運，但其中亦有部分須受政府嚴加管制。

筆者於是提出，何以阿根廷政府無視於通脹惡化的現狀；羅梅羅表示，總統親信視通脹為有助於經濟增長的好事，而當權者不但否認通脹嚴重，更認為通脹只是「商業集團」為謀私利而抬高價格的結果。總統克里斯蒂娜及其親信於是對現行政策成效深信不移，與此同時，政府開支佔GDP比例已高達42%。

阿根廷雖有廣袤千里的土地和無與倫比的壯麗景色，但有超過一半的人口居住在布宜諾斯艾利斯；所以筆者進出該市機場，沿途總遇上擠得水洩不通的場面。市區民眾也是克里斯蒂娜的權力根基所在，她在上次大選中大勝，也是拜市區選民的支持所賜。

筆者漫步雷科萊塔區街頭，遇到的行人都看似憂心忡忡的模樣；跟當地商家交談就更易感受到當地人所面對的壓力。

經濟困境一波未平，一波又起，到底有何對策？阿根廷人如仍手持現金，都寧願存在國外戶口，更有當地人告訴筆者：「投資保值，美國人買金，阿根廷人買美金。」阿根廷人的國技，除了足球，就數逃稅；此兩大嗜好也可算與生俱來，因為阿根廷人約有六成屬意大利裔。

不過，阿根廷的商界仍十分活躍；較諸20年前，高樓大廈的城市面貌更顯壯觀。阿根廷人一般教育程度較高，辦起事來亦有效率。

馬林斯基（Jon Malinski）是來自美國明尼蘇達州的商家，他在阿根廷門多薩省（Mendoza）投資葡萄園，近期更在卡法亞特市的理想地點買下一個葡萄園。兩年前動工興建的現代化大酒莊已經開張；筆者在當地頭一晚就由他在酒莊設宴招待。

在筆者生平參觀過的酒莊之中，若論外觀優雅，只有美國加州納帕谷（Napa Valley）、法國，或意大利費拉加莫（Ferragamo）家族等少數酒莊勝過它。馬林斯基在當地買地之後決定自建酒莊，就在短短兩年之內落成開業。若在美國，要完成如此大規模的工程，單是申請程序也不止兩年。馬林斯基的一名商業對手告知筆者，他在此酒莊的投資大概有2000萬美元。由此可見，即使阿根廷政府諸多限制，某些行業仍有充分經營自由，而此區經濟堪稱欣欣向榮。

阿根廷的宏觀經濟已出現與當地生活常態脫節的異常現象；相信阿根廷披索不久又會被視為只可供即時消費之用。除非及時採取適當行動，否則阿根廷經濟就會重蹈覆轍。德國尚能記取威瑪共和國惡性通脹的沉痛教訓，但阿根廷卻將歷史置諸腦後。雖然大豆豐收對該國近期經濟多少還有點幫助，但其今後發展恐怕有無以為繼之虞。

不錯，阿根廷現時物價偏低，筆者依然認為相對於美元的物價遲早將要回升。今年秋天筆者將重訪阿根廷，感興趣的讀者不妨拭目以待，留意本欄有關報道。

筆者深知部分讀者對聯儲局的政策不以為然，而筆者本人亦不支持量寬措施，但卻無法想像聯邦公開市場委員會（FOMC）一旦在通脹回升至10%而投票通過將債務貨幣化會有何後果。筆者相信除非通脹升至5%至6%，才會迫使當局設法減退量寬，否則只會任由量寬措施繼續下去。要是通脹真的升穿10%，選民就會群起攻之；福特和卡特在上世紀70年代連任失敗，也是經濟問題和通脹作祟的結果。

逃離通脹宿命？

理論上，任何國家都有可能經歷阿根廷式通脹；只要政府不惜大舉印鈔，央行又願意加以配合，而民眾又無異議即可。美國國民素來對政府都採取不信任態度，不過，仍需留意以下種種反映形勢有變的迹象：

．據英國《衛報》報道，去年11月美國總統大選中近四分之一選民為單身女性，其中投票給奧巴馬，亦即支持大政府者的比例為二與一之比。由此可見，美國政府也日益被視為社會福利和資助的提供者，民眾所需主要包括醫療服務和全民保障的安全網。經濟不景和醫療費用上升不過令此一趨勢變本加厲而已。

．直接受惠於政府福利的美國人正日漸增加；現時領取食物券人數已接近4900萬，全國更有11個州的福利水平高於最低工資。【圖3】及【圖4】顯示傷殘津貼申領人數漸見增長的相關數據。在近期高於歷史趨勢的申領傷殘津貼個案之中，有半數以上涉及治療精神病及壓力所需費用。


歸根到底，筆者向羅梅羅「何以阿根廷政府對問題坐視不理」的提問，其實也非常適用於美國政府。



■在布宜諾斯艾利斯以阿根廷獨立日命名的七月九日大道，是全球最闊的大道，沿途景觀壯麗。 （法新社圖片）